Risco de convertibilidade: Reconhecido mas não tratado
– "baixa probabilidade de a Eurozona sobreviver"

Após o meu post anterior sobre o recente questionamento do presidente do BCE, o sr. Draghi, Gavyn Davies do Financial Times escreveu o seguinte: "É arriscado para um banqueiro central reconhecer que o sistema de pagamentos sobre o qual repousa a divisa pode não ser plenamente crível. O sr. Draghi podia simplesmente ter repetido o velho refrão de que a operação do sistema Target 2 é suficiente para assegurar que o euro nunca se possa desintegrar. Ao admitir a realidade de que o sistema já não é mais 100% crível aos olhos do mercado, o presidente do BCE convidou investidores a perguntarem se as suas propostas intervenções são suficientemente poderosas para tratar do problema que ele levantou". E, como tenho argumentado, investidores inevitavelmente chegarão à conclusão de que estão muito longe de serem suficientemente poderosas. Dito simplesmente, a política de manter a utilização do EFSF-ESM [1]   [2] com o seu poder de fogo gravemente restringido, em conjugação com um limitado programa de compra de títulos por parte do BCE, para pressionar em baixa os rendimentos espanhóis e italianos, fracassará tão miseravelmente como em 2010/11 fracassaram os esforços combinados do EFSF e do BCE para impedir Portugal e a Irlanda de seguirem a Grécia para dentro do pântano.

A questão agora torna-se (ainda que em modo académico): O que seria preciso para convencer investidores de que as medidas propostas anularão o "risco de convertibilidade" que o sr. Draghi agora reconhece ser "não insignificante"? Toda a gente, incluindo Gavyn Davies e Tim Geithner, parece acreditar que a resposta está em dar ao MEE uma licença bancária, permitindo-lhe portanto utilizar o balanço do BCE como meio de levantar quaisquer dinheiros que ele tenha disponíveis (desde os menos de 200 mil milhões até os necessários 2 milhões de milhões!).

Não tenho dúvida de que um anúncio de acordo com estas linhas provocaria um frenesi de entusiasmo nos mercados monetários e que os spreads por toda a Eurozona entrariam em colapso. Mas também não tenho dúvida de que isto seria mais uma medida temporária. A razão? A toxidade da estrutura financeira do EFSF-MEE [NR] . Toxidade? Sim, toxidade. Como expliquei há muito, os títulos emitidos pelo EFSF (os quais terão a mesma estrutura daqueles que MEE emitirá, assumindo que o tribunal constitucional alemão dê o sinal verde em Setembro próximo) são estruturados de modo muito semelhante às odiosas CDOs [3] que em 2008 deitaram abaixo o castelo de cartas. Se esta análise do Verão passado esta correcta, então alavancar o EFSF-ESM, concedendo-lhes uma licença bancária, seria o equivalente a criar uma montanha CDO com esteróides e plantá-la no coração da Eurozona. Isso pode funcionar por algum tempo (assim como o mercado de CDOs esteve florescente por algum tempo) mas no fim aquele novo castelo de cartas, construído na Eurozona, virá abaixo. E se os investidores aprenderam alguma coisa do passado recente, eles muito cedo deveriam ver a vinda dos emagrecimentos, o que significa que a semi-vida de uma nova licença real para o MEE provocará mais problemas do que os que resolverá a muito, muito breve prazo.

E então? Que política pode tratar eficazmente o "risco de convertibilidade"? A resposta é: Nada menos que a adequada mutualização da Complacente Dívida de Maastricht. E uma vez que não temos um Tesouro Federal para fazer isto (e não teremos um antes de o "risco da convertibilidade" transformar-se em "realidade da convertibilidade), a única ferramenta que penso permitir chegar ao resultado desejado é a dos títulos BCE de acordo com a Política 2 da nossa Modest Proposal. Que isto não está na ordem do dia é tão evidente quanto é indicativo da baixa probabilidade de que a Eurozona venha a sobreviver.