Euro: Questões frequentemente perguntadas (I)

O debate sobre uma saída, ou sobre a dissolução, do Euro provoca um certo número de questões que retornam de modo recorrente. Na nota que se segue abordam-se algumas delas a fim de clarificar o debate.

1- Diferença entre depreciação e desvalorização da moeda.

Estas duas palavras são hoje empregues como sinónimos. No entanto, elas remetem a realidades um pouco diferentes.

1- Uma desvalorização é um termo empregue quando a moeda tem uma cotação fixa, quer em relação a um metal (o ouro, a prata, mesmo os dois) ou em relação a uma moeda (a Libra Esterlina, o Dólar, etc). A paridade é garantida pelo Estado, que se compromete a trocar uma certa quantidade da sua moeda contra uma certa quantidade da referência, quer seja metálica quer seja uma outra moeda, a uma taxa de câmbio dada. Diz-se que há uma desvalorização quando esta taxa é reduzida administrativamente. A desvalorização foi praticada nos sistemas monetários de taxas fixas (Bretton Woods, por exemplo). Por analogia, se um governo se compromete a garantir uma paridade da sua moeda nos limites conhecidos (+ ou – 5%) em relação a uma taxa de câmbio e se ele anuncia que a sua moeda poderá flutuar para além dos antigos limites, fala-se de desvalorização ou de revalorização em função dos movimentos quando eles excedem estes limites.

2- A depreciação é a baixa da taxa de câmbio de uma moeda constatada num mercado de câmbios na ausência de intervenção directa do Estado ou do Banco Central para fixar a cotação. O Estado ou o Banco Central podem entretanto continuar a intervir por "actuações de mercado" (compra ou venda das outras divisas), por intervenções na taxa de juro, ou mesmo, pelo Banco Central, pela decisão de comprar grandes quantidades de dívidas (pública ou privadas).

2- A depreciação do Euro poderia substituir a dissolução da zona Euro, o retorno às moedas nacionais e a depreciação de cada moeda?

Esta questão é apresentada regularmente cada vez que as tensões se acumulam na zona Euro. Considera-se que uma alternativa à dissolução do Euro seria a sua depreciação em relação ao Dólar. Mas, fazendo isto, tem-se a tendência a esquecer:

1- O facto de que num processo de depreciação do Euro a paridade implícita de cada país em relação ao Euro não se modifica. Ora, o problema reside nas diferenças de ganhos anuais de produtividade e as diferenças de inflação no interior da zona Euro. Decorre que não se pode encontrar uma taxa de câmbio única que satisfaça países que têm economias estruturalmente muito diferentes.

2- O facto de todos os países não terem o mesmo grau de integração na zona Euro. A França é um dos menos integrados, ao passo que a taxa de integração da Espanha ou da Itália é claramente mais elevada. Numa depreciação do Euro, a França ganharia assim claramente mais que os seus vizinhos do Sul. Defender a ideia da depreciação do Euro em relação ao Dólar é, num certo sentido, pretender a morte dos países do "Sul" da zona.

3- Para realizar uma tal depreciação, seria preciso que o Banco Central Europeu comprasse maciçamente (entre 700 e 1400 mil milhões) da dívida pública emitida pelos diferentes Estados. Ora, se o sr. Mario Draghi evocou esta possibilidade (OMT, outright monetary transactions), foi para montantes bem menores. Não se vê o BCE a lançar-se numa política que seria rapidamente julgada anti-constitucional aos olhos da Constituição alemã.

3- Uma depreciação da moeda seria favorável à economia francesa?

Uma corrente de ideias pretende que, actualmente, a concorrência no mercado dos produtos se faça não nos preços mas sim nos elementos das suas qualidades. Isto invalidaria a ideia de uma depreciação. Uma outra corrente sustenta que se pode chegar aos mesmos resultados por uma desvalorização interna, ou seja, uma baixa os preços e dos salários num país considerado. É preciso então olhar os resultados destas diversas políticas.

1- Uma depreciação da moeda (do Euro neste caso) tem efeitos positivos sobre a economia, como é mostrado num estudo recente do CEPII [1] . Diferentes estudos que têm sido efectuados por centros de investigação públicos ou privados indicam que a competitividade preço permanece em grande medida dominante no caso dos produtos fabricados em França. Notemos que este estudo não encara senão uma depreciação de 10%. É sabido que as elasticidades mudam se se deprecia a moeda em 20% ou mais. O estudo do CEPII na realidade subestima o impacto positivo de uma depreciação.

2- O citado estudo do CEPII também indica que uma desvalorização interna teria resultados equivalentes. Contudo, indica que a manifestação destes resultados seria bem mais lenta. Ora, neste caso, seria preciso levar em conta a baixa do consumo interno no país considerado.

3- De facto, uma desvalorização interna não é outra coisa senão aquilo a que nos anos 1930 era chamado uma política de deflação, como praticada por Ramsay Macdonald na Grã-Bretanha, Pierre Laval em França ou o chanceler Brünning na Alemanha. Tendo em conta a presença de rigidezes nominais diferentes acompanhando os preços [2] e o facto de que os custos financeiros são constantes em valor nominal, estas políticas traduziram-se todas por desastres sociais E económicos. Esta política é amplamente responsável pelo aumento para além dos 26% da taxa de desemprego na Espanha e na Grécia.

4- Os exemplos recentes da Grã-Bretanha e sobretudo do Japão mostram todo o interesse de uma depreciação da moeda, que foi maciça no caso do Japão.

Uma desvalorização interna não é uma alternativa a uma política de depreciação da moeda como mostram todos os exemplos históricos.

4- A depreciação da moeda opõe-se à via do esforço encarnada numa política de reformas estruturais.

É uma questão frequentemente colocada, cujo subentendido é que só o esforço, e portanto o sofrimento, compensa em economia. Reconhece-se aqui a base cristã do raciocínio. É preciso acrescentar que nada se diz sobre quem deveria fazer esses esforços... No fundo, isso suscita as seguintes observações:

1- Há que precisar de que reformas estruturais se fala. Na realidade, é quase sempre das reformas que resultam numa baixa dos direitos sociais e da protecção social. Outras reformas, referentes à direcção da política industrial, aos esforços de investigação e educação, que são verdadeiras reformas estruturais, não são mencionadas senão muito raramente.

2- Uma depreciação da moeda – e colocando-se a hipótese de um retorno ao Franco acompanhado de uma depreciação sensível em relação ao Dólar e ao DeutschMark – implicaria um forte crescimento durante um período de 3 a 5 anos. Este crescimento proporcionaria os recursos orçamentais e fiscais que são necessários à realização de verdadeiras reformas estruturais. Na realidade, longe de se opor, a depreciação monetária sempre foi o melhor meio de realizar estas reformas estruturais. Isto é mostrado pelos resultados do cenário pró-investimento no quadro de uma saída do Euro [3] .

3- Se se proceder a uma depreciação forte da moeda, ao cabo de três anos é obtida uma forte baixa do desemprego (de 1,5 milhão a 2,5 milhões). Isto implicaria um equilíbrio (mesmo um saldo positivo) do seguro-desemprego. De facto, a melhor das reformas estruturais, quer seja na questão do subsídio de desemprego ou na das reformas, é o retorno rápido ao crescimento forte.

5- A depreciação da moeda implicaria uma explosão do endividamento da França com consequências desastrosas.

É um dos argumentos mais utilizados e dos mais mentirosos. Recorda-se aqui o estado exacto do problema.

1- Em Direito internacional o que conta não é a nacionalidade do prestamista mas a nacionalidade dos contratos. Quando uma dívida, pública ou privada, é emitida em direito francês, sua moeda de regularização é a moeda com curso legal em França, qualquer que seja esta moeda (Euro ou Franco). Isso tem um nome, a Lex Monetae.

2- Para a dívida pública, os contratos emitidos em direito francês passaram de 85% do montante da dívida para 97% em 2013. Portanto, unicamente os 3% residuais seriam afectados por uma depreciação da moeda.

3- A dívida das famílias é maciçamente (em mais de 98,5%) em contratos em direito francês. Isso quer dizer que haveria uma conversão instantânea das dívidas e dos haveres detidos em Euro para o Franco, a uma taxa de 1 por 1.

4- Para as empresas não financeiras, o problema da natureza do direito não se coloca senão para aquelas, em geral os grandes grupos, que tomaram emprestado em Dólar, em Libra ou em Yen. Mas estes grandes grupos realizam uma grande parte da sua facturação fora da França e nestas moedas. O impacto da alta do seu endividamento seria coberto pela alta da sua facturação em outra moeda que o Franco.

5- Para as sociedades financeiras (bancos e seguros) um estudo do BRI [NT] da Basileia mostra que o sistema bancário francês pode perfeitamente digerir este choque, cujo montante agregado não ultrapassaria os 5 mil milhões de Euros. Para as companhias de seguros, elas reorientaram maciçamente seus activos para a França. Se uma ajuda do Estado fosse necessária, ela deveria ser limitada e será amplamente digerível no quadro de um forte crescimento engendrado pela depreciação.

6- Se a França saísse do Euro e depreciasse a sua moeda, todos os países a imitariam o que resultaria em anular o benefício da operação.

Este constitui o segundo argumento mais habitual contra uma dissolução da Zona Euro. Mas ele não considera as realidades da economia.

1- É muito difícil para um país com uma balança comercial maciçamente excedentária ver a sua moeda depreciar-se. Para isso seria preciso que o seu Banco Central injectasse maciçamente moeda na sua economia (provavelmente até 500 a 600 mil milhões). Ora, a Constituição alemã proíbe-o formalmente. É portanto irrealista ver a Alemanha depreciar a sua moeda.

2- Uma depreciação da Lira italiana e da Peseta espanhola é, em contrapartida, certa. Ela deveria ser ligeiramente mais importante que a do Franco francês.

3- Esta situação foi testada [4] e revelou-se favorável à França, mas também à Itália e à Espanha (assim como a Portugal e à Grécia). Em contrapartida, a constituição de um bloco monetário alcunhado Euro-Sul seria muito desfavorável para estes países.

7- Muitos dos nossos problemas são anteriores à criação do Euro. Pretender sair do Euro não os resolveria.

Terceiro argumento frequentemente levantado, em geral por economistas situados à esquerda do tabuleiro político, mas que repousa num mal entendido.

1- É efectivamente verdadeiro que os problemas estruturais da economia francesa são em parte anteriores a 1999. Mas também é claro que estes problemas foram consideravelmente agravados pela criação do Euro.

2- Estes problemas foram provocados pela política dita do "Franco forte" que a França havia adoptado nos anos 1990 para se preparar para o Euro. Deve-se portanto logicamente ligá-los à existência do Euro, que deu um certo sentido a esta política. Se a França houvesse depreciado maciçamente a sua moeda (-20%) em 1994 ou 1995, uma parte destes problemas não se teriam manifestado.

3- Fundamentalmente, a França experimentava uma crise latente, com períodos de remissões, desde que foi feita a "viragem" pró europeia de 1983 e adoptada uma política de financiarização das actividades económicas (1987). É esta política que deve ser por em causa.

4- Portanto uma depreciação do Euro não tem sentido senão fôr acompanhada de uma outra política, de uma ruptura com certo número de medidas que tem sido tomadas desde há 30 anos e se não for acompanhada de uma política de "des-financiarização" de que um dos principais instrumentos será um controle dos movimentos de capitais a curto e muito curto prazo. Neste sentido, uma saída do Euro pode ser uma oportunidade histórica de pôr em execução esta "outra política" que obceca a França desde há trinta anos.

8- Qual seria o impacto de uma depreciação sobre a inflação?

É claro que será preciso efectivamente esperar um aumento da inflação na sequência de uma forte depreciação da moeda. Mas este avanço da inflação será na realidade muito moderado e bem inferior às estimativas loucas feitas por alguns.

1- Pode-se estimar a inflação importada total, ao longo de um período de dois anos, em 7% a 9%, ao que será preciso acrescentar a inflação residual. É portanto um total de 10% a 12% de inflação que a França deveria ter ao longo dos dois anos seguintes à depreciação do Franco. Esta estimativa foi voluntariamente pessimista. Na realidade, o contexto económico está mais próximo da deflação que da inflação.

2- O preço dos carburantes, considerando o montante dos impostos, não deveria aumentar mais de 5% a 7%.

3- Taxas de inflação do nível que se acaba de evocar terão em contrapartida o efeito de tornar as taxas de juros reais negativas. Isto deveria ter, como se viu nos anos do pós guerra, um efeito muito positivo sobre a actividade económica e o investimento.

9- Uma dissolução da zona Euro e uma forte depreciação da moeda provocaria a hostilidade dos Estados Unidos e dos outros países.

De facto, isto não considera, mais uma vez, certas realidades.

1- Uma depreciação que se situasse no quadro dos cálculos que têm sido feitos não provocaria uma baixa do valor agregado da produção da zona Euro senão em 7% (essencialmente devido a uma reavaliação da moeda alemã). Isso equivaleria a passar de 1 Euro por 1,365 USD a 1 Euro por 1,27 USD. É inteiramente aceitável tanto para os Estados Unidos como para o Japão [5] .

2- Tem sido dito frequentemente que o Euro nos "protegia" contra o Dólar (sem nunca o demonstrar). De facto o Euro não pôde ser criado senão com o acordo dos Estados Unidos [6] .

3- O fim do Euro concentraria as pressões especulativas sobre o Dólar e levaria o governo americano a aceitar uma nova conferência monetária internacional.