Recuperação ou bolha?

O receio de uma nova explosão especulativa envolvendo a recuperação global está sendo expresso em diferentes círculos. Há muitos aspectos que justificam tanto esses receios quanto a crença numa recuperação, o que inclui os enormes lucros registrados por algumas importantes instituições bancárias, a erupção no fluxo de capital para mercados emergentes, o aumento especulativo em mercados de ações ao redor do mundo e o boom imobiliário na maior parte da Ásia. As potenciais vítimas do reverso desse boom, todavia, agora reclamam que a fonte de tudo é o retorno dos EUA a uma política de dinheiro fácil – envolvendo enormes infusões de liquidez e taxas de juros extremamente baixas – para salvar o sistema financeiro e a economia real de um colapso, recorrendo ao mesmo tempo a estímulos fiscais para incentivar a recuperação. Uma política similar foi e está sendo adotada por muitos outros países, ainda que não com a mesma intensidade em todos os casos, mas os EUA, origem dos ativos mais tóxicos e dos bancos mais prejudicados, ganha longe.

Esta política produziu sinais que sugeriram uma correção nos rumos da economia. Mas esses mesmos sinais são também, como alguns argumentaram, de uma bolha similar àquela que gerou os altos lucros, o financiamento ao crédito imobiliário e o boom de gastos de consumo que precedeu à queda de 2008. Os perigos associados àquela bolha foram ignorados devido aos benefícios do crescimento de curto prazo que ela provocou. Já esta poderia ser ignorada devido à impressão de recuperação que gera. Mesmo com a satisfação expressa por alguns setores com a recuperação, ainda que suspensa, outros círculos manifestaram o medo de uma nova queda, ou uma recessão double dip [1] . Assim, logo antes da chegada do presidente americano Barack Obama a Pequim em sua divulgadíssima visita à China, o regulador bancário do país, Liu Mingkang, criticou o Federal Reserve por alimentar a especulação global adotando uma política loose money [2] para salvar as companhias financeiras. Essa visão foi logo adotada também por Wolfgang Schäuble, que criticou o papel do Federal Reserve no incentivo ao carry-trade do dólar, que consiste em tomar emprestados dólares a baixas taxas de juros para investir em ativos mais rentáveis fora dos EUA. Investidores que recorrem a esse negócio não somente se beneficiam do spread entre as baixas taxas de juros no empréstimo e a rentabilidade mais alta no seu investimento, mas também da depreciação do dólar no ínterim, requerendo, por exemplo, menos euros para comprar os dólares necessários para a quitação do empréstimo original.

Os vínculos diretos e indiretos entre o estímulo fiscal, a política monetária incentivadora de crédito e a recuperação da lucratividade dos bancos são bem conhecidos. Diretamente, parte dos “estímulos” utiliza o dinheiro dos contribuintes para investir em bancos ou instituições como a gigante dos seguros AIG. O primeiro manteve os bancos solventes, mesmo quando subscreveram ativos de má qualidade, enquanto o segundo ajudou instituições não-bancárias a cumprir compromissos que envolviam ativos falidos, sem o quê bancos e outras companhias financeiras teriam sido levados à bancarrota. Além disso, o governo tinha implicitamente tomado a si uma parcela das dívidas insolvidas de empresas financeiras que eram consideradas grandes demais para falhar, de modo a oferecer garantias que sustentaram seu valor contábil perante os bancos. O retorno inicial à lucratividade que isso assegurou pareceu ter aumentado o valor de mercado do capital próprio do banco, fazendo parecer que o governo poderia de fato recuperar ou até ganhar dinheiro em seus investimentos no capital bancário. Mas, como o economista Dean Baker notou algum tempo atrás: “Este é um caso de dinheiro indo para um bolso mas saindo de outro; não é assim que a maioria dos investidores ganha dinheiro.” O próprio George Soros disse ao Financial Times (em 24 de outubro de 2009) que os lucros auferidos por alguns dos principais bancos de Wall Street eram “dádivas ocultas” do estado, e que o ressentimento do contribuinte com isso era “justificado”.

Mas a ajuda do estado para os bancos não acabou por aqui. O Federal Reserve contribuiu com a política easy-money [2] mencionada acima, que ajudou a levar as taxas de juro de curto prazo para quase zero. Nesta ocasião, os bancos poderiam surfar nessa onda enorme, tomando empréstimos baratos e investindo em ativos de mais longo prazo que ofereciam maiores retornos. Alguns desses, como títulos do governo, eram investimentos de baixo risco oferecendo retorno de mais de 3%, e a margem líquida de ganhos que o governo estava distribuindo para os bancos era uma maneira segura de bater recordes em suas margens de lucro.

Era claro que os bancos, especialmente bancos de investimento como o Goldman Sachs, não iam parar por aí. Ao contrário, eles preferiram ir além, e usar esse dinheiro barato para especular em mercados de ações, commodities e propriedades, onde quer que eles parecessem lucrativos. Apesar disso ser ainda mais arriscado, as apostas tinham probabilidade de ser acertadas por quatro razões. Primeiro, mesmo nos EUA o mercado de ações estava em baixa, com o rácio entre preço e lucro desabando. Qualquer melhoria nos lucros das corporações como resultado dos estímulos fiscais iria aumentar o preço das ações, de modo que investir no mercado era visto como tão seguro como tinha sido por muito tempo. Em segundo lugar, isso era verdade mesmo para o mercado de commodities como petróleo e alimentos, e havia sempre commodities que não tinham passado por aquele ciclo e estavam prontas a explodir, incluindo o ouro, que subiria somente se o dólar se enfraquecesse devido à sua liquidez excessiva, já que estava sendo bombeado na economia global. Em terceiro lugar, muitos mercados emergentes foram pouco ou nada afetados pela recessão, o que tornava seus mercados de ações, títulos e propriedades um destino atraente para investidores com acesso a dinheiro barato. Finalmente, a corrida do capital para esses mercados por si só incentiva um boom , que por sua vez atrai mais fluxo de capital, dando origem a uma espiral especulativa.

AS DUAS MANEIRAS DE VER

A consequência desses movimentos foram lucros assombrosos para algumas companhias financeiras, especialmente a Goldman Sachs, e lucratividade razoável para outras. Também testemunhamos o retorno da controvérsia acerca e pagamentos de bônus e gordas compensações a gerentes de bancos resgatados com o dinheiro dos contribuintes. Os preços das commodities estão novamente revigorados, e os preços nos mercados de imóveis fora dos EUA estão experimentando acentuada elevação. Há duas maneiras de interpretar essas tendências. Uma é tratá-las como sintoma do fim da crise e do início da recuperação. A outra é vê-las como sinais de uma nova bolha. Até aqui, a primeira visão tem predominado.

É desnecessário dizer que o dinheiro barato bombeado no sistema ajudou a escorar a procura real, o que, junto com os estímulos fiscais, asseguraram que a queda atingiu o fundo, e algumas economias estão mostrando sinais de recuperação. De fato, em mercados emergentes e países como a China o afluxo de liquidez e os estímulos fiscais locais ajudaram a neutralizar parcialmente os efeitos adversos da queda de crescimento exportada.

Mas agora estão sendo expressos temores, e está-se procurando respostas para uma série de questões. Uma delas, claro, é a evidência de uma assim chamada “correção” nos mercados de ações de países desenvolvidos desde março deste ano: o índice S&P 500 subiu mais de 60%, e o FTSE Eurofirst 300 registrou também elevação parecida. Mas isso é pouco em comparação ao que está acontecendo em mercados emergentes. O índice Bovespa, benchmark brasileiro, aumentou 76% neste ano, em termos da moeda local, o real. Aqueles que converteram dólares em reais e retornaram ao dólar depois de contabilizar lucros ganharam 139%, com a significativa depreciação da moeda americana. Essas oportunidades resultaram em uma entrada líquida recorde de US$ 60 mil milhões a mais nos fundos de ações dos mercados emergentes, o que serviu apenas para amplificá-los, aumentando ainda mais os preços. O segundo sinal de um boom especulativo real ou potencial é a reversão no declínio de preços no mercado de commodities, o que, apesar de não ser ainda alarmante, revive as lembranças da espiral de preços de combustíveis e alimentos de alguns anos atrás, vista por muitos como tendo sido parcialmente direcionados para a especulação financeira.

O petróleo, por exemplo, já é comercializado a cerca de US$ 80 o barril, nos mercados americanos. A terceira é a evidência de uma bolha imobiliária em mercados emergentes, especialmente na Ásia. Assim, por exemplo, o Financial Times (em 5 de novembro de 2009) relata que em Hong Kong apartamentos com preço acima de US$ 1,3 milhão caíram 6,2% no terceiro trimestre do último ano e que pelas expectativas cairiam ainda de 40 a 45% até o final do ano, estão agora 30% mais caros que no seu ponto mais baixo no último trimestre de 2008. Relata-se que preços de moradias individuais em Singapura subiram 15,8% no terceiro trimestre, com relação ao segundo, e na China 37% em termos anuais. Finalmente, há o aumento explosivo nos preços do ouro na medida em que investidores correm para ele devido aos temores do declínio do dólar. O ouro está sendo comercializado a cerca de US$ 1170 por onça [1 onça troy=31,103gr].

UM SEGUNDO COLAPSO

Ponha-se tudo isso junto, e não se pode descartar a hipótese de que começa um novo boom especulativo e uma nova bolha criada pelo capital financeiro. Como resultado disso, há temores crescentes de um segundo colapso. A liquidez criada pelo Federal Reserve está aumentando o excedente de dólares na economia mundial, preocupando ainda mais os investidores acerca da depreciação provável no valor do dólar. Se eles escolherem rearranjar seus portfolios, o que parecem estar fazendo, é inevitável que o dólar continue se depreciando. Se os EUA responderem a essa depreciação elevando as taxas de juros, pode haver uma retirada de fundos dos ativos globais e dos mercados de commodities fora dos EUA, provocando um colapso com efeitos colaterais danosos.

Além do medo de uma saída súbita do capital, os países com mercados emergentes estão preocupados também com o efeito que um surto de entrada de dólares em suas economias terá nas moedas locais. A elevação das cotações que resultará disso está solapando sua competitividade com relação a países que estão conseguindo manter suas moedas vinculadas ao dólar americano. Uma conseqüência tem sido a renovação da preocupação nos controles de capital, especialmente depois que o Brasil impôs uma taxa de 2% sobre investimentos estrangeiros em ações e títulos para amortecer o excesso de capital entrante. Algumas economias asiáticas também estão cogitando de medidas similares para proteger suas moedas, e evitar uma corrida especulativa aos mercados financeiro e imobiliário.

O positivo nisso tudo é que as lições rapidamente esquecidas da crise estão sendo estudadas de novo. Todavia, não está claro se isso poderá se traduzir finalmente em políticas que reduzirão a probabilidade de que outra bolha estoure.