Haverá sangue

"Haverá sangue" foi a resposta dos economistas do JP Morgan, o maior banco americano, no ‘Dia da Libertação’ (2 de abril), quando Donald Trump anunciou as suas tarifas ‘recíprocas’ sobre todas as importações dos EUA. O JP Morgan elevou para 60% a probabilidade de uma recessão mundial desencadeada pela guerra dos direitos aduaneiros, embora estivesse menos seguro quanto a uma quebra nos EUA.

As previsões de uma forte desaceleração do crescimento mundial e dos EUA multiplicaram-se. A mais recente é a do FMI no seu World Economic Outlook de abril. O FMI prevê que o crescimento global será 0,8% pontos inferior ao anteriormente previsto para 2025, passando para 2,8% este ano, devido ao aumento dos direitos aduaneiros pelos EUA e à incerteza sobre o que acontecerá a seguir. Mas o FMI não prevê uma recessão mundial. Segundo o FMI, as probabilidades de a maior economia do mundo entrar em recessão aumentaram de 25% para cerca de 40%, mas continuam a ser inferiores a 50%.

Os economistas do FMI consideram que uma recessão global será evitada com base nas suas estimativas actuais do impacto da guerra tarifária porque “o comércio global era bastante resistente até agora, em parte porque as empresas eram capazes de redirecionar os fluxos comerciais quando necessário”. Mas o FMI prevê agora que o crescimento do comércio mundial diminua mais do que a produção, para 1,7% em 2025. Quanto aos EUA, os economistas do FMI salientam que a economia norte-americana já estava a “abrandar” antes das medidas tarifárias de Donald e, por isso, prevêem que o crescimento real do PIB dos EUA caia para 1,8% este ano. Ao mesmo tempo, espera que a taxa de inflação global dos EUA volte a subir para mais de 3% até ao final do ano. O objetivo da taxa de crescimento da China era de 5% para este ano; mas o FMI considera que terá sorte se conseguir 4%.

Como é habitual, no seu último relatório, a CNUCED, a agência de comércio da ONU, é muito mais pessimista. A CNUCED prevê que o crescimento global abrande para apenas 2,3% este ano, o que é inferior ao seu “valor de referência” para uma recessão mundial, que é de 2,5%. A CNUCED sublinha corretamente que, embora “o abrandamento afecte todas as nações”, vai atingir mais duramente “os países em desenvolvimento e especialmente as economias mais vulneráveis”. Apenas 10 dos cerca de 200 parceiros comerciais dos EUA são responsáveis por quase 90% do seu défice comercial. No entanto, os países menos desenvolvidos e os pequenos Estados insulares em desenvolvimento – responsáveis por apenas 1,6% e 0,4% do défice dos EUA, respetivamente – são os mais afectados. Muitas economias de baixo rendimento enfrentam atualmente uma "tempestade perfeita ” de agravamento das condições externas, níveis de dívida insustentáveis e abrandamento do crescimento interno.

No que diz respeito aos EUA, não é apenas o JP Morgan que está a prever uma recessão até ao final de 2025. Os economistas do Morgan Stanley prevêem agora que a economia americana se contraia 0,3% este ano e que o desemprego suba para 5,3%, um aumento de 1% pt. Além disso, os mercados monetários triplicaram as probabilidades de recessão. Em 19 de abril, o Polymarket apontava para 57% de hipóteses de recessão no próximo ano e o Kalshi para 59% – cerca de quatro vezes o nível de um ano normal (15%).

Depois, há os analistas do PIB que utilizam uma série de indicadores económicos para prever o crescimento dos EUA em cada trimestre. A mais seguida é a previsão do GDP Now da Fed de Atlanta. A estimativa do modelo GDPNow para o crescimento real do PIB no primeiro trimestre de 2025 é de -2,4% e, após o ajustamento para as transacções excepcionais de ouro, de -0,4%. Assim, a Fed de Atlanta considera que a economia dos EUA esteve estagnada, na melhor das hipóteses, entre janeiro e março. Isto compara-se com a previsão consensual dos economistas de 0,4%.

Trata-se de previsões, mas o que dizer dos indicadores económicos reais? Em primeiro lugar, consideremos os chamados índices de gestores de compras (PMI). Trata-se de inquéritos sobre o sentimento das empresas relativamente a encomendas, preços, custos e vendas prováveis em vários países. Se o inquérito revelar que mais de 50% dos inquiridos registaram alguma melhoria, é sinal de expansão; qualquer valor abaixo indica contração. Os PMI de abril do Japão, da Europa, do Reino Unido e dos EUA mostram que a indústria transformadora em todo o mundo continua deprimida e que os aumentos dos direitos aduaneiros de Trump ainda estão para vir. Pior ainda, os sectores dos serviços nas principais economias estão agora também em declínio. Apenas os EUA registaram alguma expansão, mas mesmo aí esta está a abrandar.

Em segundo lugar, as agências regionais da Reserva Federal dos EUA fazem um inquérito mensal nas suas áreas sobre o sentimento económico e o progresso do sector da indústria transformadora. Os mais recentes revelam sinais significativos de abrandamento e mesmo de recessão. O inquérito à indústria transformadora da Fed de Nova Iorque relativo a abril revelou que as perspectivas de negócio eram de -7,4 (menos 44 pontos nos últimos três meses), as mais fracas desde 2001 e as segundas mais baixas da história do inquérito. “As empresas esperam que as condições se agravem nos próximos meses, um nível de pessimismo que só ocorreu um punhado de vezes na história do inquérito." A pesquisa do Fed da Filadélfia relatou que “os novos pedidos caíram drasticamente, de 8.7 em março para -34.2 em abril, sua leitura mais baixa desde abril de 2020”.

No entanto, todos estes são indicadores de “sentimento”. Até agora, os indicadores reais para a economia não estão a mostrar uma recessão (embora os dados concretos para a economia estejam sempre atrasados). O desemprego ainda é baixo, a inflação ainda está bem abaixo dos 3% ao ano, os gastos dos consumidores não mergulharam e os lucros das empresas ainda estão a aumentar. Após uma queda inicial devido aos anúncios de tarifas de Trump, o mercado bolsista estabilizou e fez uma recuperação modestae – e, afinal, os preços das acções ainda são muito mais elevados do que eram no final da queda da pandemia. Isto levou alguns a dizer que os analistas estão a gritar falsos alarmes.

O Wall Street Journal pôs em causa os prognosticadores da recessão. "O PIB, depois de crescer 2,5% ao longo de 2024, deverá manter-se estável no primeiro trimestre ou mesmo contrair-se. Mas isso parece refletir um comportamento invulgar das importações e o efeito do clima no consumo." Mas o WSJ teve de admitir que a reação às tarifas de Trump ainda está para vir. E os fabricantes americanos já estão a recuar nos seus planos de despesas de capital por causa das tarifas. Um inquérito da Equipment Leasing Finance Foundation (ELFF), uma organização que representa os credores que ajudam os fabricantes a obter novo equipamento de capital para as fábricas, revelou que, em abril, mais de 61% dos inquiridos disseram esperar uma redução das despesas. A Ford está a suspender as vendas de alguns automóveis fabricados nos EUA para a China. A GM também está a despedir trabalhadores de fábricas americanas. A Cleveland Cliffs, empresa siderúrgica, está a despedir 1200 trabalhadores.

Quanto ao investimento nos sectores produtivos da economia (“Main Street”), as empresas americanas, à exceção das que investem fortemente na capacidade de IA, não estão a agir. As encomendas de bens duradouros de bens de capital não relacionados com a defesa (ou seja, que não se destinam ao fabrico de armas) aumentaram apenas 1,6% desde 2022.

Mesmo no sector da IA, inquéritos regionais recentes da Reserva Federal mostram que as empresas esperam reduzir as despesas de TI e de capital em software, tendo já reduzido as despesas nos meses anteriores.

Para mim, o melhor indicador para saber se haverá uma quebra é o que está a acontecer aos lucros das empresas. As empresas norte-americanas estão a apresentar os seus resultados nas próximas semanas. Mas se olharmos para os números oficiais dos lucros das empresas até ao quarto trimestre de 2024, então tudo parece razoavelmente bem. Os lucros das empresas americanas aumentaram acentuadamente desde o início da pandemia de COVID-19, atingindo quase 4 mil milhões de dólares no final de 2024. Os lucros dos sectores nacionais não financeiros, que representaram em média 8,1% do rendimento nacional durante o período de 2010-19, aumentaram para 11,2% no último trimestre de 2024. Em relação ao rendimento nacional, trata-se de um aumento de 2,3% em comparação com a pandemia. Também a nível mundial, os lucros das empresas continuam a aumentar, embora a um ritmo relativamente fraco.

Enquanto os lucros das empresas continuarem a aumentar, é pouco provável que haja uma recessão. No entanto, grande parte do aumento registado nos EUA foi conseguido principalmente através de uma descida das taxas de juro, que reduziu o custo da dívida. E as empresas não investiram a maior parte destes lucros acrescidos em novos equipamentos e instalações. Em vez disso, 76% do crescimento dos lucros das empresas foi canalizado para dividendos que recompensam os acionistas. Apenas 15% foram investidos (o resto foi para impostos).

Esta incapacidade de investir de forma produtiva é notória e estrutural. É impulsionado por mudanças a longo prazo na rentabilidade dos sectores produtivos da economia dos EUA. O fosso entre a taxa de lucro do “conjunto da economia” e a taxa de lucro dos sectores produtivos da economia dos EUA tem aumentado desde o início da década de 1980. Embora a taxa global tenha permanecido praticamente estática desde 1997, a rendibilidade nos sectores produtivos, depois de ter aumentado modestamente na década de 1990, caiu drasticamente desde então. Assim, as empresas americanas estão a transferir grande parte dos seus lucros para a recompra das suas acções, a fim de fazer subir os preços, ou para o aumento dos dividendos aos acionistas.

No entanto, o ambiente de baixas taxas de juro para as empresas na década de 2010 chegou ao fim. As taxas de juro reais (ou seja, depois de deduzida a inflação) estão no seu nível mais elevado desde pouco antes do crash financeiro global de 2008. Isto sugere-me que, se a guerra tarifária de Trump começar a afetar as receitas das empresas nos EUA e noutros países e, ao mesmo tempo, a inflação subir e as taxas de juro acompanharem essa subida, a pressão sobre os lucros será maior.

Dado que a dívida global está a atingir níveis recorde, em particular a dívida das empresas, qualquer aumento das taxas de juro pode também provocar um colapso financeiro.

Esta situação poderá ser acelerada pela administração Trump. O secretário do Tesouro, Scott Bessent, está a apelar à flexibilização dos regulamentos sobre os bancos que supostamente garantem que estes têm capital suficiente para fazer face a quaisquer empréstimos que se tornem maus e falidos. Aparentemente, a experiência do recente colapso bancário regional de 2023 foi silenciosamente ignorada. Ao mesmo tempo, Trump quer que a Reserva Federal reduza imediatamente as taxas de juro, mesmo que a inflação aumente – ele apercebe-se de que uma queda nos lucros, juntamente com os elevados custos dos juros, seria extremamente prejudicial para os seus apoiantes das grandes empresas. Trump chegou mesmo a insinuar que tentaria destituir o presidente da Fed, Powell, se este não actuasse. Isto chocou o sector bancário, que aprecia um “banco central independente” que cumpre as suas ordens. Não querem que um presidente imprevisível determine as taxas de juro.

Mas esse é o jogo dos trumpistas. O seu objetivo é derrubar as instituições tradicionais do Estado e das finanças, a fim de obter ganhos para a sua facção na classe dominante, ou seja, os oligarcas da Main Street. O resto do mundo tem de se curvar à sua vontade e isso inclui Wall Street e as agências internacionais. O secretário do Tesouro, Scott Bessent, deixou isso bem claro num discurso recente no Institute of International Finance, pouco antes da reunião semestral do FMI e do Banco Mundial. Bessent lançou um ataque contundente ao FMI, acusando-o de “fechar os olhos ao domínio económico da China, liderado pelas exportações, e de negligenciar as suas responsabilidades fundamentais em favor do trabalho sobre o clima e a política social”. Bessent afirmou ainda que o FMI “acordou” ao dar ênfase às alterações climáticas, à igualdade de género e às questões sociais. "Estas não são missão do FMI", declarou; estavam a ”excluir“ o trabalho adequado sobre ”estabilidade financeira e vigilância comercial”.

As críticas mais incisivas foram reservadas para o tratamento dado pelo FMI à China. “Não vamos tolerar que o FMI não critique os países que mais precisam dele – principalmente os países excedentários”, afirmou. “O FMI precisa de chamar a atenção para países como a China, que há muitas décadas seguem políticas de distorção global e práticas monetárias opacas.” Por outro lado, Bessent só teve palavras bonitas a dizer sobre o enorme empréstimo que o FMI acabou de conceder à Argentina de Milei. "A Argentina é um bom exemplo. Estive na Argentina no início deste mês para demonstrar o apoio dos Estados Unidos aos esforços do FMI para ajudar o país a reerguer-se financeiramente. A Argentina merece o apoio do FMI porque o país está a fazer verdadeiros progressos no sentido de cumprir parâmetros financeiros de referência”.

Os ataques de Bessent foram rapidamente reconhecidos pela diretora do FMI, Georgieva. Na sua habitual forma bajuladora, aceitou basicamente as críticas de Bessent e culpou os países com excedentes comerciais, como a China, pela guerra tarifária (que, aliás, são a maioria das grandes economias!).

De facto, na sua última agenda política pessoal, divulgada na reunião do FMI, Georgieva abandonou todas as referências à mitigação das alterações climáticas ou às políticas sociais. Em vez disso, “manter-se-á concentrada na promoção da estabilidade macroeconómica e financeira”. Lá se vai a conversa do passado sobre políticas “inclusivas” para lidar com a desigualdade e o ambiente.

Fala-se muito que as políticas tarifárias de Trump se destinam, em parte, a enfraquecer o dólar nos mercados monetários mundiais, de modo a que as exportações dos EUA sejam mais competitivas, tal como aconteceu com o fim do padrão-ouro em 1971 e com o pacto do Acordo de Plaza em 1984, de Nixon. E há um outro argumento que é o de que este é o princípio do fim do domínio do dólar e do “privilégio extraordinário” de que o capital americano goza por possuir a maior moeda comercial e de reserva do mundo.

Bem, a primeira coisa a notar é que, embora o dólar americano possa ter enfraquecido nos últimos meses, à medida que os investidores procuram uma alternativa para manter ou transacionar, o dólar ainda é muito forte historicamente. Os dados da Reserva Federal mostram que o valor real do dólar continua a situar-se quase dois desvios-padrão acima da sua média desde o início da era das taxas de câmbio flutuantes em 1973.

A desvalorização do dólar a partir daqui não significa que o dólar esteja a perder o seu estatuto de moeda dominante a nível mundial, tal como a decisão de Nixon e o acordo do Plaza acabaram por provar. O dólar continua a ser demasiado importante nos mercados mundiais para que outras moedas o possam substituir. O dólar desceu um pouco porque os detentores privados estrangeiros (fundos de investimento, empresas, bancos, etc), que detêm atualmente mais activos do que os bancos centrais, deixaram de comprar. Durante anos, os detentores oficiais do dólar (bancos centrais de todo o mundo) deixaram gradualmente de aumentar as suas reservas em dólares. Mas não fizeram grandes movimentos para as reduzir na sequência das birras de Trump.

O que um dólar mais fraco fará é aumentar a inflação dos EUA, aumentando o impacto do aumento das tarifas sobre as importações dos EUA. Assim, parece que a economia dos EUA está a caminhar para um abrandamento acentuado e, provavelmente, para uma queda total até ao final do ano, enquanto a inflação volta a subir. Haverá sangue.